Rédouane Taouil*

 

La recherche systématique de la crédibilité par les autorités monétaires depuis 1998 s’est traduite par l’adoption d’une règle stricte d’inflation à 2 %. Cet objectif, qui participe avec celui de la limita­tion du déficit public, de la promotion de la stabi­lité macroéconomique, est justifié par les vertus prêtées à la désinflation. Un environnement de basse inflation est censé exercer, à travers la maî­trise des coûts de production, un impact positif sur l’investissement, la croissance et l’emploi. En matière financière, il permet de réduire la prime de risque sur les taux d’intérêt, d’alléger ainsi la contrainte de financement des entreprises et de les encourager à mettre en œuvre des projets de long terme.

La poursuite de l’objectif de stabilité des prix se fonde sur le maniement du taux d’intérêt comme instrument essentiel de régulation de la masse monétaire. À analyser la conduite de cet instrument, le crédit bancaire apparaît comme le canal majeur de transmission de la politique monétaire. L’engagement anti-inflationniste a conduit à des rationnements financiers dont l’impact est une différenciation sur le marché du crédit en fonction de la taille des entreprises. Cette asymétrie d’accès au financement bancaire affecte surtout les petites et moyennes entreprises dont le poids est insigne au sein de l’économie. L’assouplissement progressif du coût de refinancement par la banque centrale n’a pas entraîné une baisse conséquente du coût du crédit. La diffusion de la variation des taux d’intérêt de la banque centrale aux taux bancaires est aussi faible que lente. Le rationnement persiste occasionnant un coût en termes de croissance et d’emploi.

 1 – Rationnement financier et segmentation du marché du crédit

La répercussion des impulsions monétaires sur l’économie réelle s’effectue essentiellement par le canal du crédit. Les modalités de contrôle de la masse monétaire de la Banque centrale affectent tant le coût de financement des entreprises que le volume des prêts. Les restrictions pratiquées par l’intermédiaire des taux directeurs et du système des réserves monétaires se traduisent par un rationnement du crédit. Selon une enquête sur les obstacles à l’investissement, 80 % des entreprises estiment que leur développement est contraint par les conditions en matière de garanties et le coût élevé du financement bancaire[1]. Les collatéraux constituent un obstacle majeur à l’obtention de crédits : prés de 100 % des prêts sont soumis à des garanties dont la valeur moyenne se situe à 230 % du montant du financement. Ces garanties sont tenues par les banques pour un signal de qualité qui leur permet de discriminer entre les emprunteurs. Ainsi de nombreux candidats au crédit sont évincés du marché. Sur 54 % d’entreprises privées de financement, entre 16 et 24 % le sont suite au poids des collatéraux.

La prise de garanties entraîne une différencia­tion de l’accès aux prêts bancaires qui se manifeste dans l’existence d’un marché du crédit structuré en deux segments : d’un côté, de grandes entreprises bénéficiant de conditions avantageuses : 11 grou­pes privés ont reçu, à eux seuls en 2003, 16,4 % du total des crédits à l’investissement à des taux de 4 à 4,5 %[2], de l’autre, des entreprises de petite taille soumises à un bas plafonnement d’endettement : les crédits qui leur sont alloués ne dépassent pas en moyenne, sur la période 2000-2005, 7 % de l’encours global. Elles sont, de surcroît, assujetties à des primes de risque qui portent les taux d’intérêt à des taux de 10 à 12 %. Les entreprises qui ne peuvent accéder à un financement sont condamnées à une exclusion bancaire permanente, faute de signal sur le degré de risque de leurs projets. Leur développement se trouve ainsi fortement dépendants de leurs possibilités d’autofinancement. Ces contraintes financières que subissent les petites et moyennes entreprises sont partiellement compensées par les crédits commer­ciaux auprès des fournisseurs. Le recours à ces crédits est massif, le financement bancaire ne représentant que 20 % de l’endettement des entreprises. La stratégie de certaines entreprises consiste à maintenir leurs débouchés en renforçant les crédits commerciaux auprès des entreprises sujettes aux rationnements financiers.

À examiner les bilans bancaires, on constate qu’ils sont encombrés de créances en souffrance. L’encours de ces créances a augmenté de 2000 à 2004 à un rythme annuel de 15 %. Il est de l’ordre de 20 % des crédits alloués en 2004 contre 18,3 % en 2003 et 17,7 % en 2002. Alors qu’il atteint 12,4 % en 2004, il est de l’ordre de 43,7 % pour les banques publiques. On observe une forte concentration des défaillances. En 2004, 3,7 % des emprunteurs ayant bénéficié de crédits supérieurs à 15 millions de dirhams (Dh), représentent 47 % du total des débiteurs défaillants tandis que 43,9 % des prêts en défaut de remboursement sont le fait de 48 % des bénéficiaires de crédits d’un montant compris entre 1 et 15 millions de Dh.

L’accumulation des créances en souffrance contraint les banques à des provisionnements qui viennent réduire leurs possibilités d’octroi de prêts. Elles sont ainsi incitées à élever la prime de risque accentuant ainsi la contrainte financière des entreprises. La hausse des charges de l’endettement et la réduction de la richesse nette qui en résultent viennent détériorer la valeur des collatéraux et infléchir à la baisse l’offre de crédit. L’impact de la politique monétaire sur les liquidités comme sur la position financière du système bancaire se traduit par une allocation du crédit qui obère le niveau de l’activité.

2 – Contrainte financière et activité réelle

Les rationnements financiers se produisent non seulement suite à des restrictions monétaires mais aussi dans le contexte de desserrements. La politique monétaire exerce des effets d’hystérèse : l’impact exercé par le niveau élevé des taux d’intérêt réels persiste malgré la modération du taux de refinancement. La tendance baissière des taux directeurs, amorcée depuis 2002 n’a pas entraîné une baisse significative du coût du crédit. Le taux directeur est en 2005 de 3,25 % contre 6,5 % en 1998 tandis que le coût moyen du crédit s’établit à 8,15 % au lieu de 10 %. Ce comportement des banques contraste avec les effets attendus de la modification des institutions du marché du crédit suite au déplafonnement des taux d’intérêt, à la suppression de l’encadrement des prêts et à l’allégement de la réglementation des dépôts. Cette réforme, mise en œuvre à partir de 1993, visait à améliorer l’efficacité du système bancaire par la baisse des coûts d’intermédiation, à accroître les opportunités de financement externe des entreprises et à renforcer les mécanismes de transmission de la politique monétaire. Loin d’assurer une flexibilité des taux d’intérêt favora­ble à une meilleure allocation des ressources, la dérégulation du marché du crédit a conduit à une concurrence restreinte qui se manifeste dans des comportements oligopolistiques en matière de fixation des taux débiteurs et des critères de garan­ties. Ces comportements se traduisent par des rigi­dités du coût de financement de l’investissement par crédit bancaire. Du fait de ce défaut de syner­gie entre la politique monétaire et la réforme du marché du crédit, l’orientation de désinflation s’installe systématiquement exerçant ainsi un impact récessif. Outre que l’assouplissement du réglage monétaire s’avère inefficace, le comporte­ment bancaire ne contribue pas à une stimulation de l’activité. Le comportement d’offre des banques apparaît asymétrique. En cas de contraction des liquidités consécutives à des restrictions monétai­res, les banques haussent les taux débiteurs ou restreignent leurs prêts en accentuant leurs exigen­ces en matière de nantissement. Si l’Institut d’émission assouplit les conditions de refinance­ment, elles maintiennent l’écart entre les taux débiteurs et les taux directeurs durcissant, face au risque de faillite, la contrainte de financement des entreprises. L’offre de crédit à l’équipement reste ainsi largement rationnée. La part de ces ressour­ces bancaires affectées au crédit à l’équipement entre 2000 et 2004 ne dépasse pas en moyenne 9 %. Ces ressources se répartissent pour l’essentiel, à concurrence de 1/3 au marché inter­bancaire et aux titres financiers, 12 % à l’immobilier particulier, 20 % à des crédits de trésorerie, tandis que 16 % sont consommés par les créances en souffrance et les provisions associées.

Cette configuration de l’offre de crédit impli­que une insuffisance de l’offre effective du fait de l’impossibilité pour les entreprises, de produire la quantité désirée ou mener à bien leurs projets [3]. Cette insuffisance se mesure à l’effet négatif du rationnement du crédit sur le comportement d’investissement des petites et moyennes entrepri­ses : celles-ci assurent 40 % de la valeur ajoutée du secteur privé, versent près de 50 % de la masse salariale et participent à hauteur de 20 % du PIB. À observer les performances de l’économie maro­caine sur la période 1998-2005, force est de cons­tater que la politique économique est largement inefficiente [4].  L’inflation, qui était de 4,1 % entre 1993 et 1997, s’établit à 1,4 % sur la période 1998-2005. L’objectif de maîtrise de l’inflation est ainsi atteint mais aux dépens de la croissance et de l’emploi. Le niveau élevé des taux d’intérêt réels imposé par l’objectif de stabilité des prix, exerce un double impact négatif sur l’investissement privé : outre qu’il alourdit les charges financières des entreprises et détériore leurs conditions de rentabilité, il décourage les projets d’élargissement des capacités de production. Les retombées atten­dues de l’acquisition de la crédibilité monétaire en termes de surcroît d’investissement et de crois­sance ne sont cependant pas conséquentes. Bien que connaissant un regain de vigueur, l’investissement n’entraîne pas une croissance significative du capital productif. Le taux d’investissement reste insuffisant, il représente en moyenne, sur la période 1998-2005, à peine 24 % du PIB. L’attractivité exercée sur les investisse­ments étrangers a contribué à l’essor enregistré de l’investissement. Néanmoins, Ces investissements constituent davantage des placements en porte­feuille que des opérations d’extension des capaci­tés de production. À la différence de l’investis-sement étranger, l’investissement privé national reste timoré. Les entreprises ajustent plus les capacités productives en modulant leur taux d’utilisation qu’elles n’investissent dans le renouvellement et l’extension des équipements. Le produit intérieur brut a connu au cours de la période 1998-2005 une progression annuelle moyenne à peine égale à 3,4 %. Cette faible croissance s’est accompagnée d’un chômage de masse persistant à forte proportion de diplômés.

Au total, la politique monétaire agit sur les dépenses d’investissement des entreprises par l’intermédiaire de l’accès au financement bancaire. Du fait des caractéristiques du marché du crédit, cet effet transite par la position financière des intermédiaires financiers et de la richesse nette des emprunteurs. Le comportement de fixation des collatéraux et du coût du crédit débouche sur des rationnements dont l’effet se conjugue avec celui que génère l’insolvabilité pour altérer la propen­sion à prêter des banques et la capacité d’emprunter des entreprises. Dans ce contexte, une politique restrictive est la source d’un dilemme pour les autorités monétaires : elle assure la incontestablement la maîtrise de l’inflation, mais au prix d’une croissance molle. Dès lors, on ne peut que s’interroger sur la qualité la crédibilité. Faut-il maintenir les préférences en faveur d’une règle stricte de stabilité des prix au détriment de l’activité ?

 

Références bibliographiques complémentaires

Bank Al Maghrib, Rapports annuels, Rabat.

1997. Kiyotaki et J. Moore, « Credits Cycles », Journal of Political Economy, vol. 105, 1997.
1998. E. Stiglitz et B. Greenwald, Économie monétaire, un nouveau paradigme, Paris, Economica, 2003.
1999. Taouil, « La croissance de l’économie marocaine est-elle une énigme », Critique économique, n° 18, printemps – été 2006.

 

Notes:

* CREPPEM, Université Pierre Mendès France de Grenoble.

[1] Banque mondiale, Investment Climate Assessment Survey, Washington, 2005.

[2] Ces données sur l’emploi des ressources bancaires sont construites à partir de publications du Groupement Professionnel Marocain des Banques.

[3] A. Blinder, « Credit rationing and effective supply failures », Economic Journal, vol. 97, 1987.

[4] La plupart des données statistiques sont issues des Rapports de la Banque centrale du Maroc, Bank Al Maghrib. Seules sont mentionnées les sources des autres données.